اختلال در تنگه هرمز فقط قیمت نفت و گاز را بالا نمی‌برد؛ می‌تواند ساخت کارخانه، پالایشگاه، مجتمع پتروشیمی و سایر پروژه‌های سرمایه‌بر را نیز پرریسک‌تر و از نظر مالی گران‌تر کند. وقتی بحران هرمز باعث نوسان شدید قیمت انرژی، افزایش هزینه حمل‌ونقل و کاهش قابلیت پیش‌بینی جریان نقدی می‌شود، سرمایه‌گذار ممکن است بازده بیشتری مطالبه کند. نتیجه می‌تواند افزایش هزینه سرمایه، بالا رفتن نرخ تنزیل و کاهش ارزش فعلی پروژه باشد؛ تا جایی که یک طرح سودده روی کاغذ، در محاسبات جدید جذابیت اقتصادی خود را از دست بدهد.
تنگه هرمز چگونه می‌تواند هزینه سرمایه یک پروژه را افزایش دهد؟
پاسخ کوتاه این است: هرچه هزینه‌های آینده یک پروژه غیرقابل‌پیش‌بینی‌تر شود، سرمایه‌گذار برای پذیرش آن ریسک ممکن است بازده بیشتری مطالبه کند.
اختلال در تنگه هرمز می‌تواند قیمت نفت، گاز و خوراک را نوسانی‌تر کند، هزینه حمل‌ونقل و بیمه را افزایش دهد و دسترسی به برخی مواد اولیه یا بازارهای صادراتی را دشوارتر کند. مجموعه این عوامل پیش‌بینی جریان نقدی آینده یک پروژه را دشوارتر می‌کند.
وقتی ریسک پروژه از نگاه سرمایه‌گذار یا تأمین‌کننده مالی افزایش پیدا می‌کند، نرخ بازده مورد انتظار نیز می‌تواند افزایش یابد. در مدل ارزش‌گذاری، این تغییر معمولاً خود را در قالب نرخ تنزیل یا هزینه سرمایه بالاتر نشان می‌دهد.
هرچه نرخ تنزیل بیشتر شود، ارزش امروز درآمدهایی که پروژه قرار است در سال‌های آینده ایجاد کند کاهش می‌یابد. بنابراین بحران هرمز می‌تواند حتی بدون توقف مستقیم یک کارخانه، از مسیر مالی ارزش اقتصادی سرمایه‌گذاری را تحت فشار قرار دهد.
داده‌های ۲۰۲۶ درباره شدت شوک هرمز چه می‌گویند؟
آژانس بین‌المللی انرژی در گزارش بازار نفت اوت ۲۰۲۶ اعلام کرد تولید نفت کشورهای خلیج فارس در ژوئیه به ۲۳.۹ میلیون بشکه در روز رسید، اما همچنان ۸.۳ میلیون بشکه در روز پایین‌تر از سطح پیش از جنگ بود.
صادرات نفت منطقه نیز در همان ماه، با احتساب مسیرهای دورزننده تنگه هرمز، ۲.۱ میلیون بشکه در روز کاهش یافت و به حدود ۱۵ میلیون بشکه در روز رسید.
IEA در تازه‌ترین تحلیل خود در ۱۸ سپتامبر نیز اعلام کرد اختلال صادرات خاورمیانه همچنان بازار را تحت فشار قرار داده و با تشدید دوباره درگیری‌ها، فشار صعودی بر قیمت نفت بازگشته است.
| شاخص | داده گزارش‌شده | پیام برای سرمایه‌گذاری |
|---|---|---|
| کاهش عرضه LNG ناشی از بسته‌شدن عملی هرمز | نزدیک ۲۰٪ عرضه جهانی LNG | افزایش ریسک دسترسی به انرژی |
| نوسان TTF اروپا در مارس ۲۰۲۶ | ۱۶۰٪ | افزایش عدم قطعیت هزینه گاز |
| نوسان JKM آسیا در مارس ۲۰۲۶ | نزدیک ۳۰۰٪ | دشوارتر شدن پیش‌بینی هزینه انرژی |
| کاهش تولید نفت خلیج فارس در ژوئیه نسبت به پیش از جنگ | ۸.۳ میلیون بشکه در روز | ریسک محدودیت عرضه منطقه‌ای |
| صادرات نفت منطقه در ژوئیه | حدود ۱۵ میلیون بشکه در روز | اختلال در جریان تجارت انرژی |
برای شناخت اهمیت خود این آبراه در بازار جهانی انرژی، چارسو اقتصاد در گزارش تنگه هرمز چیست؟ گلوگاه انرژی جهان در ۱۴۰۵ ساختار عبور نفت و LNG و مسیرهای جایگزین را بررسی کرده است.
چرا فقط گران شدن انرژی مسئله نیست؟
برای یک سرمایه‌گذاری بلندمدت، قابل پیش‌بینی بودن قیمت می‌تواند به اندازه خود سطح قیمت اهمیت داشته باشد.
آژانس بین‌المللی انرژی در گزارش بازار گاز سه‌ماهه دوم ۲۰۲۶ اعلام کرد بسته‌شدن عملی تنگه هرمز در آغاز مارس تقریباً ۲۰ درصد عرضه جهانی LNG را از بازار خارج کرد.
در نتیجه، نوسان قیمت قرارداد ماه آینده TTF اروپا در مارس به ۱۶۰ درصد رسید که بالاترین سطح از سپتامبر ۲۰۲۳ بود. نوسان شاخص JKM آسیا نیز به نزدیک ۳۰۰ درصد رسید؛ بالاترین سطح از مارس ۲۰۲۲.
این تفاوت برای سرمایه‌گذار بسیار مهم است. اگر قیمت انرژی بالا اما نسبتاً قابل پیش‌بینی باشد، می‌توان آن را در مدل مالی پروژه وارد کرد. اما وقتی دامنه سناریوهای قیمت بسیار گسترده شود، پیش‌بینی حاشیه سود و جریان نقدی آینده نیز دشوارتر می‌شود.
آژانس بین‌المللی انرژی: گزارش بازار گاز سه‌ماهه دوم ۲۰۲۶
ریسک هرمز چگونه از بازار انرژی وارد مدل مالی پروژه می‌شود؟
اثر اقتصادی را می‌توان به صورت یک زنجیره ساده توضیح داد:
مرحله اول؛ اختلال در عرضه انرژی
کاهش عبور نفت و LNG یا حمله به زیرساخت‌های انرژی، عرضه قابل دسترس بازار را محدود می‌کند.
مرحله دوم؛ افزایش نوسان قیمت
بازار برای احتمال کمبود عرضه، قیمت و ریسک بیشتری در نظر می‌گیرد و دامنه نوسان نفت، گاز و فرآورده‌ها افزایش پیدا می‌کند.
مرحله سوم؛ نامطمئن شدن هزینه پروژه
قیمت خوراک، سوخت، برق، حمل‌ونقل و بیمه با دامنه بزرگ‌تری تغییر می‌کند و پیش‌بینی هزینه عملیاتی دشوارتر می‌شود.
مرحله چهارم؛ افزایش ریسک جریان نقدی
وقتی هزینه و درآمد آینده با اطمینان کمتری قابل پیش‌بینی باشند، جریان نقدی مورد انتظار پروژه نیز ریسک بیشتری پیدا می‌کند.
مرحله پنجم؛ افزایش بازده مورد انتظار
سرمایه‌گذار ممکن است برای پذیرش این ریسک، نرخ بازده بالاتری مطالبه کند. در نتیجه هزینه سرمایه یا نرخ تنزیل پروژه افزایش پیدا می‌کند.
مرحله ششم؛ کاهش ارزش پروژه
افزایش نرخ تنزیل، ارزش فعلی جریان‌های نقدی آینده را کاهش می‌دهد و می‌تواند NPV پروژه را پایین بیاورد.
پژوهش‌های مالی درباره ریسک ژئوپلیتیک و هزینه سرمایه چه می‌گویند؟
ارتباط میان ریسک ژئوپلیتیک و هزینه تأمین سرمایه فقط یک استدلال نظری نیست.
مطالعه‌ای از ریچارد کارنی، صادق الغول، عمران گودهمی و هلن وانگ که در سال ۲۰۲۴ در نشریه Emerging Markets Review منتشر شد، ۵۵ هزار و ۹۰۰ مشاهده بنگاه در ۱۹ اقتصاد نوظهور طی سال‌های ۱۹۸۷ تا ۲۰۱۸ را بررسی کرده است.
نتیجه اصلی پژوهش این است که افزایش ریسک ژئوپلیتیک به‌طور متوسط با افزایش هزینه سرمایه صاحبان سهام همراه است. نویسندگان توضیح می‌دهند که در دوره‌های افزایش ریسک، سرمایه می‌تواند از اقتصادهای نوظهور به بازارهای امن‌تر منتقل شود و همین مسئله هزینه تأمین سرمایه بنگاه‌ها را افزایش دهد.
شدت این اثر نیز برای همه کشورها و شرکت‌ها یکسان نیست و به شرایط نهادی کشور و ویژگی‌های بنگاه بستگی دارد.
این مطالعه مستقیماً اثر تنگه هرمز در سال ۲۰۲۶ را اندازه‌گیری نمی‌کند؛ بنابراین نباید نتایج آن را مکانیکی به یک پروژه ایرانی تعمیم داد. اهمیت پژوهش در تأیید سازوکار مالی ارتباط ریسک ژئوپلیتیک و هزینه سرمایه است.
Emerging Markets Review: Geopolitical risk and the cost of capital in emerging economies
افزایش نرخ تنزیل چگونه یک پروژه سودده را زیان‌ده می‌کند؟
برای مشاهده اثر هزینه سرمایه، یک پروژه صنعتی فرضی را در نظر بگیریم که به یک میلیارد دلار سرمایه‌گذاری اولیه نیاز دارد و قرار است به مدت ۱۰ سال، سالانه ۱۸۰ میلیون دلار جریان نقدی ایجاد کند.
اگر نرخ تنزیل ۱۰ درصد باشد، ارزش فعلی این جریان‌های نقدی حدود ۱.۱۰۶ میلیارد دلار است. در نتیجه ارزش فعلی خالص یا NPV پروژه حدود ۱۰۶ میلیون دلار مثبت خواهد بود.
اما اگر در اثر افزایش ریسک، نرخ تنزیل به ۱۳ درصد برسد، ارزش فعلی همان جریان‌های نقدی به حدود ۹۷۷ میلیون دلار کاهش می‌یابد و NPV پروژه به حدود ۲۳ میلیون دلار منفی می‌رسد.
| فرض پروژه | نرخ تنزیل ۱۰٪ | نرخ تنزیل ۱۳٪ |
|---|---|---|
| سرمایه‌گذاری اولیه | ۱ میلیارد دلار | ۱ میلیارد دلار |
| جریان نقدی سالانه | ۱۸۰ میلیون دلار | ۱۸۰ میلیون دلار |
| عمر پروژه | ۱۰ سال | ۱۰ سال |
| ارزش فعلی جریان‌های نقدی | حدود ۱.۱۰۶ میلیارد دلار | حدود ۹۷۷ میلیون دلار |
| ارزش فعلی خالص (NPV) | مثبت ۱۰۶ میلیون دلار | منفی ۲۳ میلیون دلار |
این اعداد یک مثال محاسباتی هستند و پیش‌بینی درباره یک پروژه واقعی محسوب نمی‌شوند. هدف مثال نشان دادن حساسیت ارزش‌گذاری پروژه به نرخ تنزیل است.
چرا پتروشیمی، فولاد و پالایشگاه بیشتر در معرض ریسک هرمز هستند؟
پروژه‌های صنعتی بزرگ معمولاً دو ویژگی دارند: سرمایه‌گذاری اولیه بسیار سنگین و دوره بازگشت سرمایه طولانی. به همین دلیل تغییر کوچک در فرض‌های مالی می‌تواند اثر بزرگی بر ارزش نهایی پروژه داشته باشد.
در یک مجتمع پتروشیمی یا پالایشگاه، تصمیم سرمایه‌گذاری فقط به قیمت فروش محصول وابسته نیست. قیمت خوراک، انرژی، هزینه حمل‌ونقل، دسترسی به بازار صادراتی، بیمه و هزینه تأمین مالی نیز وارد مدل می‌شوند.
اختلال هرمز می‌تواند چند متغیر را هم‌زمان تغییر دهد:
هزینه خوراک
نوسان نفت و گاز می‌تواند قیمت یا قابلیت پیش‌بینی خوراک پروژه را تغییر دهد.
هزینه سوخت و برق
صنایع انرژی‌بر نسبت به تغییر قیمت حامل‌های انرژی حساسیت بیشتری دارند.
هزینه حمل‌ونقل دریایی
تغییر مسیر کشتی‌ها، محدودیت تردد و افزایش زمان سفر می‌تواند هزینه لجستیک را بالا ببرد.
هزینه بیمه و پوشش ریسک
افزایش ریسک امنیتی مسیرهای دریایی می‌تواند هزینه بیمه و مدیریت ریسک را افزایش دهد.
دسترسی به بازار صادراتی
اختلال طولانی می‌تواند زمان تحویل و قابلیت اطمینان صادرات را کاهش دهد.
هزینه تأمین مالی
افزایش ریسک پروژه یا کشور می‌تواند بازده مورد انتظار سرمایه‌گذار را تغییر دهد.
آیا افزایش قیمت نفت می‌تواند زیان پروژه را جبران کند؟
برای همه شرکت‌ها پاسخ یکسان نیست.
یک تولیدکننده نفت ممکن است از افزایش قیمت نفت درآمد بیشتری به دست آورد. یک مجتمع پتروشیمی ممکن است هم‌زمان با افزایش قیمت محصول، با افزایش قیمت خوراک مواجه شود. یک کارخانه فولاد نیز ممکن است مستقیماً نفت مصرف نکند، اما از مسیر برق، گاز، حمل‌ونقل و هزینه صادرات تحت تأثیر قرار گیرد.
بنابراین افزایش قیمت فروش الزاماً به معنی افزایش جذابیت سرمایه‌گذاری نیست. باید اثر هم‌زمان شوک بر درآمد، هزینه عملیاتی، سرمایه در گردش، حمل‌ونقل و هزینه سرمایه بررسی شود.
چرا نااطمینانی می‌تواند ساخت کارخانه را به تعویق بیندازد؟
یک ویژگی مهم سرمایه‌گذاری صنعتی این است که بخش بزرگی از آن برگشت‌ناپذیر است. وقتی میلیاردها دلار صرف احداث کارخانه یا مجتمع پتروشیمی می‌شود، امکان خروج سریع و بازیابی کامل سرمایه وجود ندارد.
به همین دلیل، در دوره‌های عدم قطعیت شدید، صبر کردن نیز می‌تواند برای سرمایه‌گذار ارزش اقتصادی داشته باشد.
اگر وضعیت بازار روشن‌تر شود، تصمیم سرمایه‌گذاری با اطلاعات بیشتری گرفته خواهد شد. اگر ریسک بالا باقی بماند، سرمایه‌گذار می‌تواند آن را در قیمت‌گذاری، قراردادهای تأمین، پوشش ریسک و نرخ بازده مورد انتظار لحاظ کند.
بنابراین اثر بحران هرمز می‌تواند حتی پیش از کاهش تولید یک کارخانه ظاهر شود: کارخانه‌ای که قرار بود ساخته شود، ممکن است دیرتر ساخته شود.
آیا بازگشایی تنگه هرمز این ریسک را فوراً از بین می‌برد؟
نه لزوماً. گزارش سه‌ماهه سوم بازار گاز IEA نشان داد که پس از توافق موقت ایران و آمریکا، حرکت نفتکش‌های LNG از هرمز افزایش یافت، اما حجم عبور همچنان فقط بخشی از سطح پیش از درگیری بود و زمان بازگشت کامل تجارت به وضعیت عادی با عدم قطعیت همراه ماند.
تازه‌ترین تحلیل نفتی IEA در سپتامبر نیز نشان می‌دهد اختلال صادرات خاورمیانه همچنان بازار را تحت فشار قرار داده است.
به همین دلیل، چارسو اقتصاد پیش‌تر در تحلیل چرا بازگشایی تنگه هرمز بحران را تمام نمی‌کند؟ توضیح داده است که بازگشت تردد به‌تنهایی به معنی حذف فوری ریسک انرژی، بیمه و کشتیرانی نیست.
آخرین داده‌های سپتامبر درباره صادرات نفت خلیج فارس چه می‌گویند؟
پس از داده‌های ژوئیه، IEA ارزیابی جریان نفت خلیج فارس را ادامه داده است. نمودار تازه این نهاد که در ۱۷ سپتامبر منتشر شد، صادرات تولیدکنندگان خلیج فارس از فوریه تا اوت را با داده‌های موقت تا ۱۲ سپتامبر دنبال می‌کند.
IEA در تحلیل ۱۸ سپتامبر اعلام کرد بازار نفت هنوز برای جبران کسری عرضه خاورمیانه تحت فشار است و تشدید دوباره درگیری‌ها باعث بازگشت فشار صعودی بر قیمت‌ها شده است.
این آپدیت برای تحلیل سرمایه‌گذاری مهم است، زیرا نشان می‌دهد ریسک هرمز را نمی‌توان صرفاً یک شوک کوتاه‌مدت ماه مارس یا ژوئیه تلقی کرد.
IEA: تازه‌ترین تحلیل بازار نفت و کسری عرضه خاورمیانه، ۱۸ سپتامبر ۲۰۲۶
سرمایه‌گذار پس از افزایش ریسک هرمز چه چیزهایی را دوباره محاسبه می‌کند؟
هزینه انرژی در سال‌های آینده چقدر خواهد بود؟
نه فقط قیمت پایه، بلکه دامنه سناریوهای احتمالی نفت، گاز، برق و خوراک وارد مدل می‌شود.
چه مقدار از خوراک را می‌توان با قرارداد بلندمدت تأمین کرد؟
قراردادهای بلندمدت می‌توانند بخشی از نوسان کوتاه‌مدت را کاهش دهند.
هزینه حمل‌ونقل در سناریوی اختلال هرمز چقدر می‌شود؟
مسیر جایگزین، زمان سفر، بیمه و ظرفیت حمل باید جداگانه بررسی شوند.
حاشیه سود پروژه چقدر در برابر شوک انرژی مقاوم است؟
تحلیل حساسیت نشان می‌دهد افزایش هزینه انرژی تا چه سطحی می‌تواند سود پروژه را کاهش دهد.
هزینه سرمایه چقدر تغییر می‌کند؟
سرمایه‌گذار باید بررسی کند آیا ریسک جدید، نرخ بازده مورد انتظار یا نرخ تنزیل پروژه را تغییر می‌دهد.
آیا NPV همچنان مثبت باقی می‌ماند؟
در نهایت باید مشخص شود ارزش فعلی جریان‌های نقدی آینده همچنان از سرمایه‌گذاری اولیه بیشتر است یا خیر.
اثر اصلی هرمز بر سرمایه‌گذاری، کاهش قابلیت پیش‌بینی است
مهم‌ترین اثر تنگه هرمز بر سرمایه‌گذاری صنعتی الزاماً گران‌تر شدن یک بشکه نفت نیست. مسئله عمیق‌تر، کاهش قابلیت پیش‌بینی هزینه‌ها و درآمدهای آینده است.
تجربه بازار گاز در ۲۰۲۶ نشان داد که اختلال هرمز می‌تواند نوسان انرژی را به سطوح بسیار بالا برساند. پژوهش‌های مالی نیز نشان می‌دهند افزایش ریسک ژئوپلیتیک در اقتصادهای نوظهور می‌تواند با افزایش هزینه سرمایه صاحبان سهام همراه باشد.
البته نمی‌توان نتیجه گرفت هر اختلال در هرمز الزاماً یک کارخانه یا مجتمع پتروشیمی مشخص را زیان‌ده می‌کند. نتیجه به ساختار هزینه، قراردادهای انرژی، نوع محصول، میزان صادرات، منابع تأمین مالی و امکان پوشش ریسک بستگی دارد.
اما برای پروژه‌های سرمایه‌بر یک پیام روشن وجود دارد: هرچه آینده قیمت و دسترسی به انرژی نامطمئن‌تر شود، سرمایه‌گذار حاشیه اطمینان بیشتری می‌خواهد. این حاشیه می‌تواند خود را در قالب نرخ بازده بالاتر، نرخ تنزیل بیشتر، NPV پایین‌تر یا حتی تعویق تصمیم سرمایه‌گذاری نشان دهد.
پرسش‌های متداول درباره تنگه هرمز و هزینه سرمایه
تنگه هرمز چگونه هزینه سرمایه یک پروژه را افزایش می‌دهد؟
اختلال هرمز می‌تواند نوسان انرژی، حمل‌ونقل و هزینه تأمین را افزایش دهد. این عدم قطعیت، ریسک جریان نقدی پروژه را بیشتر می‌کند و سرمایه‌گذار ممکن است برای پذیرش آن بازده بیشتری مطالبه کند.
آیا بسته شدن تنگه هرمز فقط قیمت نفت را بالا می‌برد؟
خیر. اثر آن می‌تواند به LNG، خوراک پتروشیمی، حمل‌ونقل دریایی، بیمه، قیمت فرآورده‌ها و قابلیت اطمینان زنجیره تأمین نیز منتقل شود.
چرا افزایش نرخ تنزیل ارزش پروژه را کاهش می‌دهد؟
زیرا جریان‌های نقدی آینده با نرخ بالاتری به ارزش امروز تبدیل می‌شوند. در نتیجه ارزش فعلی آنها و NPV پروژه کاهش می‌یابد.
کدام صنایع بیشتر از ریسک هرمز تأثیر می‌گیرند؟
پروژه‌های سرمایه‌بر و انرژی‌بر مانند پتروشیمی، پالایشگاه، فولاد و برخی صنایع بزرگ صادراتی به دلیل سرمایه اولیه بالا، دوره بازگشت طولانی و وابستگی به انرژی و حمل‌ونقل حساس‌ترند.
آیا بازگشایی هرمز فوراً ریسک سرمایه‌گذاری را کاهش می‌دهد؟
نه لزوماً. بازگشت فیزیکی تردد یک مرحله است؛ عادی‌شدن ظرفیت حمل، بیمه، قیمت انرژی، قراردادهای تأمین و انتظارات سرمایه‌گذاران ممکن است زمان بیشتری نیاز داشته باشد.
آیا بحران هرمز می‌تواند باعث لغو ساخت یک کارخانه شود؟
به‌تنهایی نمی‌توان چنین نتیجه‌ای گرفت، اما افزایش پایدار ریسک می‌تواند نرخ بازده مورد انتظار را بالا ببرد، NPV را کاهش دهد و در برخی پروژه‌ها تصمیم نهایی سرمایه‌گذاری را به تعویق بیندازد.
منابع
آژانس بین‌المللی انرژی؛ بازار نفت اوت ۲۰۲۶
Oil Market Report – August 2026؛ تولید و صادرات نفت خلیج فارس
آژانس بین‌المللی انرژی؛ بازار گاز سه‌ماهه دوم ۲۰۲۶
Gas Market Report Q2-2026؛ اختلال LNG و نوسان ۱۶۰ و ۳۰۰ درصدی
آژانس بین‌المللی انرژی؛ بازار گاز سه‌ماهه سوم ۲۰۲۶
آژانس بین‌المللی انرژی؛ آپدیت سپتامبر ۲۰۲۶
Oil markets strain to plug the gap left by Middle East supply shortfall، ۱۸ سپتامبر ۲۰۲۶
آژانس بین‌المللی انرژی؛ صادرات نفت خلیج فارس
Gulf producers oil exports, February-August 2026؛ آخرین به‌روزرسانی ۱۷ سپتامبر
Emerging Markets Review
Geopolitical risk and the cost of capital in emerging economies، ۲۰۲۴
نظر شما در مورد این مطلب چیه؟