چرا سهام غول های نظامی آمریکا افت کرد؟

افت بازدهی سهام شرکت‌های بزرگ صنایع دفاعی آمریکا در مقطع جنگ، در نگاه اول پارادوکسیکال به نظر می‌رسد؛ چون تصور عمومی این است که تنش‌های ژئوپلیتیک باید به رشد سفارش‌های نظامی و در نتیجه، بهبود ارزش سهام این شرکت‌ها منجر شود. اما رفتار بازار سرمایه معمولاً بیش از آنکه به خود رویداد واکنش نشان دهد، به اختلاف میان انتظارها و واقعیت واکنش می‌دهد.

داده‌ها نشان می‌دهد در یک بازه یک‌ماهه، پنج غول دفاعی آمریکا بازدهی منفی ثبت کرده‌اند:

لاکهیدمارتین حدود منفی ۵.۳۴ درصد، ریتیون حدود منفی ۴ درصد، نورثروپ گرومن حدود منفی ۷.۴۹ درصد، بوئینگ حدود منفی ۷.۷۲ درصد و جنرال داینامیکس حدود منفی ۴ درصد. این الگو می‌گوید بازار، جنگ را لزوماً به معنی سود کوتاه‌مدت سهام دفاعی ترجمه نکرده است.

چرا بازار از جنگ، سیگنال خرید نگرفت

اولین توضیح، مسئله قیمت‌گذاری پیشاپیش است. صنایع دفاعی آمریکا در سال‌های اخیر، به‌واسطه روندهای بلندمدت مثل جنگ اوکراین، رشد بودجه‌های دفاعی اروپا، و تقویت بازدارندگی در شرق آسیا، از قبل در کانون توجه سرمایه‌گذاران بوده‌اند. وقتی بخش قابل‌توجهی از انتظار رشد، زودتر در قیمت‌ها نشسته باشد، شوک جنگ دیگر اثر افزایشی شدیدی ایجاد نمی‌کند و حتی می‌تواند به موج شناسایی سود منجر شود. به زبان ساده، سرمایه‌گذارانی که با فرض افزایش تنش‌ها وارد شده بودند، با وقوع تنش واقعی بخشی از سود را نقد می‌کنند.

دومین عامل، نااطمینانی درباره شکل و طول جنگ است. بازار سهام از جنگ‌های کوتاه و قابل‌پیش‌بینی خوشش می‌آید، اما از جنگ‌های فرسایشی با دامنه نامعلوم می‌ترسد. این نوع جنگ‌ها چند ریسک را هم‌زمان بالا می‌برد: اختلال زنجیره تامین، افزایش هزینه‌های تولید، فشار روی نیروی انسانی متخصص، و حساسیت سیاسی نسبت به قیمت‌ها و قراردادهای دولتی. در چنین فضایی، حتی اگر سفارش‌ها بیشتر شود، حاشیه سود شرکت‌ها تضمین‌شده نیست.

سومین نکته، کیفیت سود در قراردادهای دفاعی است. بخش مهمی از قراردادهای نظامی آمریکا از جنس قراردادهای بلندمدت، چندمرحله‌ای و گاهی با ریسک هزینه‌های پیش‌بینی‌نشده است. تجربه سال‌های اخیر نشان داده در برخی پروژه‌ها، به‌ویژه پروژه‌های پیچیده و انبوه، افزایش هزینه نهاده‌ها می‌تواند سودآوری را تحت فشار قرار دهد و بازار دقیقاً به همین جزئیات حساس است. به همین دلیل، جنگ می‌تواند همزمان سیگنال رشد درآمد و سیگنال افزایش ریسک اجرای قرارداد را ارسال کند.

چهارمین عامل، هم‌زمانی جنگ با وضعیت بازارهای مالی است. اگر نرخ‌های بهره بالا یا نوسانات بازار اوراق بدهی زیاد باشد، سرمایه‌گذار ممکن است به‌جای خرید سهام صنایع سیکلی یا پرریسک‌تر، به سمت دارایی‌های نقدشونده‌تر یا حتی بخش‌های دفاعی اما کم‌ریسک‌تر حرکت کند. در همین چارچوب، گزارش‌های رسانه‌ای از رفتار غیرمعمول بازار اوراق در دوره تنش‌ها هم حکایت دارد؛ یعنی حتی اوراق خزانه نیز همیشه مثل گذشته پناهگاه مطمئن و بدون نوسان عمل نکرده‌اند و این می‌تواند الگوی چرخش پرتفوی را تغییر دهد.

پشت پرده افت قیمت‌ها و ارزش سهام

افت کوتاه‌مدت سهام الزاماً به معنی تضعیف بنیاد نیست. اتفاقاً داده‌های رسمی شرکت‌ها نشان می‌دهد بسیاری از پیمانکاران دفاعی آمریکا با حجم بالای سفارش‌های معوق یا همان بک‌لاگ روبه‌رو هستند؛ یعنی درآمدهای آینده تا حدی قابل‌مشاهده است، هرچند زمان‌بندی و حاشیه سود آن به اجرای پروژه‌ها و مدیریت هزینه‌ها وابسته می‌ماند. برای نمونه، برخی گزارش‌های رسمی شرکت‌ها از بک‌لاگ‌های بسیار بزرگ در سال‌های اخیر خبر می‌دهد که به بازار علامت می‌دهد تقاضای دولتی در سطحی بالا تثبیت شده است.

در سطح سیاست‌گذاری هم، مسیر کلی هزینه‌های نظامی غرب صعودی مانده است. حتی اگر ترکیب هزینه‌کردها تغییر کند، اصل افزایش توجه به امنیت سخت و نرم ادامه دارد. در اروپا نیز فشار برای افزایش هزینه دفاعی به یک روند ساختاری تبدیل شده و خبرهای رسمی نشان می‌دهد بسیاری از اعضای ناتو در سال‌های اخیر به هدف‌های هزینه‌کرد نزدیک‌تر شده‌اند. این روند، برای شرکت‌های دفاعی آمریکا یک پشتوانه تقاضای صادراتی و همکاری‌های مشترک ایجاد می‌کند، هرچند رقابت داخلی اروپا هم می‌تواند سهم بازار را بازتوزیع کند.

از سوی دیگر، باید به سمت هزینه هم نگاه کرد. جنگ و تنش ژئوپلیتیک معمولاً قیمت انرژی، حمل‌ونقل و بیمه را بالا می‌برد و این موارد به‌صورت غیرمستقیم در بهای تمام‌شده پروژه‌ها اثر می‌گذارد. همچنین شدت گرفتن جنگ، گاهی دولت‌ها را به سمت کنترل قیمت، فشار برای تحویل سریع‌تر یا تغییر مشخصات فنی پروژه‌ها سوق می‌دهد که می‌تواند ریسک عملیاتی را بالا ببرد. بنابراین، بازار در کوتاه‌مدت ممکن است ترجیح دهد به جای شرط‌بندی روی سودآوری فوری، منتظر شفاف شدن شرایط قراردادها و روندهای بودجه‌ای بماند.

نکته دیگر این است که سهام دفاعی همیشه فقط از جنگ تاثیر نمی‌گیرد؛ از چرخه سیاسی داخلی آمریکا هم تاثیر می‌گیرد. چگونگی تصویب بودجه‌ها، رقابت‌های حزبی و اولویت‌های دولت در تخصیص منابع بین دفاع، زیرساخت، سلامت و سایر حوزه‌ها، روی ارزش‌گذاری این شرکت‌ها اثر دارد. وقتی فضای اقتصاد کلان آمریکا نشانه‌هایی از افت اعتماد مصرف‌کننده و نگرانی درباره بازار کار داشته باشد، وزن ریسک‌گریزی در بازار بالا می‌رود و این می‌تواند روی کل بورس اثر بگذارد، حتی اگر یک صنعت خاص از نظر خبری در کانون توجه باشد.

جمع‌بندی

داده‌های بازدهی منفی این پنج شرکت دفاعی، بیشتر از آنکه نفی‌کننده اهمیت جنگ برای صنعت نظامی باشد، نشان می‌دهد وال‌استریت جنگ را با منطق سود قطعی و فوری نمی‌سنجد. بازار به جز تیترهای خبری، به سه چیز حساس است:

• زمان‌بندی تحقق درآمد
• ریسک اجرای قرارداد
• مسیر نرخ‌های بهره

به همین دلیل ممکن است در یک بازه کوتاه، با وجود افزایش تنش، سهام دفاعی افت کند.

با این حال، در لایه زیرین بازار، چند عامل همچنان به نفع صنعت دفاعی کار می‌کند:

• تقاضای انباشته برای نوسازی تجهیزات
• نیاز به جایگزینی و پر کردن ذخایر مهمات
• روند افزایشی هزینه‌های امنیتی در غرب

اگر مدیریت هزینه و اجرای پروژه‌ها در شرکت‌ها بهبود پیدا کند و نااطمینانی سیاسی و بودجه‌ای کاهش یابد، همین افت‌های مقطعی می‌تواند برای بخشی از سرمایه‌گذاران به عنوان فرصت بازچینی پرتفوی تعبیر شود؛ نه از جنس خوش‌بینی افراطی، بلکه به عنوان یک نگاه متعادل به صنعتی که در بسیاری از سناریوهای ژئوپلیتیک، همچنان در مرکز تقاضای دولتی قرار دارد.