ترکیب دارندگان اوراق بدهی دولتی یکی از شاخصهای مهم برای سنجش عمق بازار بدهی، مسیر تامین مالی دولت و کانالهای انتقال سیاست پولی است. دادههای ارائهشده نشان میدهد در سررسیدهای مختلف، نقش شبکه بانکی و بانک مرکزی در نگهداری اوراق دولتی پررنگتر از سایر بازیگران است و در مقابل، در اوراق غیردولتی، صندوقها سهم غالب را در اختیار دارند. این الگو، هم فرصتهایی برای ثبات و نقدشوندگی بازار ایجاد میکند و هم برخی ملاحظات برای مدیریت ریسک و تنوع سرمایهگذاران را یادآور میشود.
تصویر کلی از بازار بدهی و جایگاه اوراق دولتی
بازار بدهی ایران در سالهای اخیر عمدتاً با محوریت اوراق دولتی رشد کرده است. گزارشهای رسمی منتشرشده درباره وضعیت بازار نشان میدهد ارزش مانده اوراق بدهی منتشره حدود ۱۲۶۱ همت بوده که سهم دولت از آن ۷۹.۶ درصد گزارش شده است؛ سهم ناشران غیردولتی حدود ۲.۱ درصد و سهم شهرداریها نیز در حدود ۱۸ درصد اعلام شده است. این ترکیب بهطور طبیعی باعث میشود رفتار سرمایهگذاران نهادی در بازار اوراق دولتی، اثرگذاری بیشتری بر نرخها و نقدشوندگی کل بازار داشته باشد.
در چنین ساختاری، نقش نهادهای سیاستگذار و تنظیمگر نیز برجسته میشود. بانک مرکزی بهصورت هفتگی و موردی عملیات بازار باز را با محوریت خرید یا فروش اوراق مالی اسلامی دولتی اجرا میکند و هدف آن کاهش نوسانات نرخ بازار بینبانکی حول نرخ هدف عنوان شده است. از سوی دیگر، گزارشهای خزانهداری و مرکز مدیریت بدهیهای عمومی نیز بر پایش بدهیها و نظمدهی اطلاعات تاکید دارند و به اقداماتی مانند راهاندازی سامانه ملی الکترونیکی بدهیها و همچنین تسویه بهموقع اصل و سود اوراق دولتی بدون تاخیر اشاره میکنند. این موارد میتواند از منظر اعتماد بازار، یک نکته مثبت تلقی شود؛ چون پیشبینیپذیری پرداختها، هزینه تامین مالی را در بلندمدت تحت تاثیر قرار میدهد.
ترکیب دارندگان به تفکیک سررسید و چرایی سهم بالای شبکه بانکی
دادههای ارائهشده از تفکیک دارندگان اوراق به تفکیک سررسید، دو پیام روشن دارد.
نخست، در بخش اوراق دولتی، سهم شبکه بانکی در برخی سررسیدها چشمگیر است. مطابق اعداد نمایشدادهشده، سهم شبکه بانکی از اوراق دولتی در سررسید ۱۴۰۴ حدود ۲۲ درصد و در سررسید ۱۴۰۵ حدود ۲۳ درصد است. این سهم در سررسید ۱۴۰۶ به حدود ۳۵ درصد افزایش مییابد و در سررسید ۱۴۰۷ به ۳۹ درصد میرسد. در کنار شبکه بانکی، سهم بانک مرکزی نیز در همین سررسیدهای نشاندادهشده در بازهای حدود ۲۱ تا ۳۳ درصد قرار دارد و سهم صندوقها نیز حدود ۱۹ تا ۳۱ درصد دیده میشود. این یعنی در سررسیدهای میانی و بلندتر، وزن شبکه بانکی افزایش مییابد و اوراق دولتی بیش از گذشته در ترازنامه بانکها نقش بازی میکند.
این افزایش سهم شبکه بانکی را میتوان از چند زاویه توضیح داد. یک زاویه مهم، کارکرد اوراق دولتی به عنوان وثیقه در بازار پول است. گزارش رسمی بانک مرکزی درباره عملیات اجرایی سیاست پولی تصریح میکند بانکها و موسسات اعتباری غیربانکی میتوانند از اعتبارگیری قاعدهمند نزد بانک مرکزی استفاده کنند، مشروط به در اختیار داشتن اوراق مالی اسلامی دولتی. در عمل، وقتی اوراق دولتی نقش وثیقه پیدا میکند، نگهداری آن برای بانکها صرفا یک سرمایهگذاری نیست؛ بلکه ابزاری برای مدیریت نقدینگی و دسترسی به منابع کوتاهمدت نیز هست. بنابراین، بالا بودن سهم شبکه بانکی در برخی سررسیدها میتواند با نیاز بانکها به مدیریت نقدینگی و الزامات عملیات بازار باز همراستا باشد.
زاویه دوم، الگوی خرید در حراجها و بازار اولیه است. گزارشهای دورهای مرکز مدیریت بدهیهای عمومی نشان میدهد در سال ۱۴۰۲، بخش عمده خرید اوراق دولتی توسط بانکها و موسسات اعتباری غیربانکی انجام شده و سهم آنها ۶۰ درصد گزارش شده است؛ در سال ۱۴۰۳ نیز سهم بانکها ۷۱ درصد ذکر شده و سهم نهادهای مالی در همان گزارشها حدود ۲۴ تا ۳۴ درصد آمده است. وقتی چنین ترکیبی در بازار اولیه شکل میگیرد، طبیعی است که در بازار ثانویه و در توزیع دارندگان، ردپای شبکه بانکی پررنگ بماند.
زاویه سوم، مدیریت ریسک نرخ سود و تطبیق سررسید دارایی و بدهی در ترازنامه بانکهاست. هرچه منحنی بازده و نرخهای موثر اوراق جذابتر شود، بانکها ممکن است برای تثبیت درآمد یا پوشش بخشی از ریسک نقدینگی، سهم بیشتری از اوراق را نگه دارند. البته این مسیر یک ملاحظه هم دارد: تمرکز بیش از حد اوراق دولتی در ترازنامه بانکها میتواند حساسیت شبکه بانکی به نوسانات نرخ اوراق را بالا ببرد و به همین دلیل، سیاستگذاری معمولا به سمت گسترش پایه سرمایهگذاران و افزایش سهم بازیگران متنوع حرکت میکند.
در نقطه مقابل، بخش اوراق غیردولتی در دادههای ارائهشده تقریبا در اختیار صندوقهاست. سهم صندوقها از اوراق غیردولتی در سررسیدهای ۱۴۰۴ و ۱۴۰۵ حدود ۸۸ درصد نمایش داده شده و در ۱۴۰۶ به ۹۳ درصد میرسد. برای ۱۴۰۷ و ۱۴۰۸ سهم صندوقها ۹۴ درصد نشان داده شده و در ۱۴۰۹ عملا ۱۰۰ درصد است. این تمرکز چند معنا دارد: از یک سو میتواند نشانه تخصصیتر شدن بازار بدهی غیردولتی و نقش پررنگ صندوقهای با درآمد ثابت در تامین مالی بنگاهها باشد. از سوی دیگر، اگر تنوع سرمایهگذار در این بخش افزایش نیابد، شوکهای رفتاری صندوقها یا تغییرات ناگهانی در جریان ورود و خروج سرمایه میتواند روی نرخ تامین مالی ناشران اثر بیشتری بگذارد.
جمعبندی این دادهها نشان میدهد بازار بدهی ایران در سطح کلان همچنان دولتیمحور است و بنابراین رفتار شبکه بانکی و بانک مرکزی در سمت تقاضا، وزن بالایی دارد. در عین حال، همین چارچوب اگر با شفافیت اطلاعاتی و نظم در بازپرداخت همراه شود، میتواند به کاهش ریسک اعتباری ادراکشده کمک کند و زمینه را برای حضور بیشتر سرمایهگذاران غیر بانکی در اوراق دولتی فراهم کند؛ موضوعی که در گزارشهای رسمی خزانهداری درباره سامانههای اطلاعاتی و تسویه بهموقع نیز به آن توجه شده است.
نظر شما در مورد این مطلب چیه؟